抗战前期的上海华商证券市场（二）
“八·一三”事变爆发后，上海债市陷入完全的停顿状态，偶有出售，也只是暗中接洽，买主还常常因此而抑价要挟。战前限价70元之统一丁戊两种公债，此时在场外交易中，其暗盘已低至40元左右。[1]当上海租界成为“孤岛”后，一些经营证券的商号（经纪人）为谋求营业起见，在原华商证券交易所大楼的七层走廊上组织了一个小规模的证券交易市场，进行现货交易。每日上、下午各开市一次，上午成交，于午前收解清讫，下午的交易则于翌日上午收盘后交割。几个月后，他们还举办代收代解业务，从事公债投机者，毋须拿出全部现金，只须缴付若干保证金。这样，交易量逐渐增加，市价的起落范围也日益扩大。这种非正式开拍的行情还在报上公布，以扩大影响。但好景不长，到了1938年3月，实行外汇审核办法后，法币对外汇价难以维持，黑市外汇出现，黄金价格开始上涨，外股价格迅速随之上升，使得战前以债市活动为中心的金融界改变了投资方向，寻找到了更为有利的生财之道，从事为利之厚的外汇及外币经营，而放弃了价格呆定的公债买卖。因为随着战局的变化，国民政府新发行的公债既不可能在上海发行，也不可能成为交易对象，而旧有的政府公债已无利可图，吸引不了大银行、钱庄的重视。而各银行战前所购存的相当巨额之公债，其购进价格均在现有价格水准之上，照现行价格事实上均不能脱手，因此，银行业即将手中持有的公债一部分作价70元抵押于四行贴放会，一部分则照政府规定70元之价格抵押于中、交等行，一部分则抵押于联准库，及作为新汇划之准备，如此以来，各行前存之公债现均成为一种向政府银行照财政部规定价格调拨头寸之工具，极少参与当时的公债暗市。而从事公债之活动者，多数均为“职业上”之公债投机旧户在小范围内的活动，对于整个金融活动影响极微。[2]这样，曾经盛极一时的公债交易再度冷落，从此以后，在抗战时期的上海证券市场上，公债交易即是昨日黄花，代之而起的是华、洋股票交易的复苏、兴盛与繁荣。
就华商股票而论，自“八·一三”战事起，到1940年6月，可以说是一个交易冷落的时期。各企业由于战乱而遭炮火摧残，资产无从估计，账目无法清算，投资者处于疑危震撼之中，股票行市无所依据，偶有开通，行市也极低。如商务印书馆股票，最高价不过70—80元，最低到40—50元，闸北水电（票面20元）行市最低到3.4—3.5元，最高不过6—7元。一般股票的市价都照票面打一对折。[3]与同时期盛极一时的外商股票相比，华股交易，只处于附带地位，成交极为寥落，常常一笔交易，个把月找不到对手，至于冷门股票，更无成交的可能。当时经营华商股票的公司仅永昌、裕兴、福康、中国及中国股票推进会等数家，同业阵容十分柔弱。其管理也是各家股票公司各自为政，没有形成一个统一的管理体制。然而，到1940年6月后，这种局面得到了改变，华商股票交易日渐增多，据中国征信所1940年12月对159家股份公司股票的统计调查，其中有最近市价的即有90家：银行17家，信托公司3家，交易所4家，公用事业5家，纺织制造10家，化学工业11家，烟草火柴4家，印刷书纸7家，保险1家，百货6家，矿务5家，新药9家，搪瓷1家，电器制造1家，食品2家，其他4家。[4]之所以会出现这种转变，主要原因在于：
第一，沪战结束后，上海作为“孤岛”，其政治、经济形势得到相对的稳定，上海工商业也迅速得以恢复与发展，上海周边江浙地区不少工厂迁入租界复业经营，工业生产力日渐恢复，据统计，沪战后半年时间，租界内已开工工厂1，861家。到1939年，在上海公共租界内所设工厂3310家，西区界外马路区域内所设工厂940家，共计4250家。[5]而“孤岛”时期上海的商业也得到空前繁荣，仅百货店在1938—1940年间就增设了500家。而在1938年新设的491家工厂和商店中，饮食商店达129家，日用品商店有85家，衣着商店有58家，文化商店有53家，医药店有31家，娱乐场所有27家，装饰品店有26家，其中新设的商店占到总数的一半以上。[6]这些工厂、商店大部分采用股份公司制，随着华商股份制公司的纷纷创立，使从事华股交易成为可能，也有利可图。
第二，外商股票的兴盛，给华股经营以示范效应。在抗战爆发后曾停顿了四个月的西商众业公所，1937年12月初开始复业。在最初半年，市面还比较清闲，外股的买卖寥若晨星，每天没有多大的交易。但到了1938年的下半年，上海外商公司，因营业异常发达，转入了繁荣的大道，1938年已经创造了空前的记录。1939年欧战爆发后，上海的外股市场更是呈现欣欣向荣之势，6—8月中，上海金融市场发生两次外汇紧缩，这两次外汇紧缩直接刺激了外股的涨风，特别是外汇猛落的影响，策动了橡皮股票的涨风，因为橡皮公司的投资，都在南洋方面，橡胶的价格，又受国际市场的支配，上海币值的低落，直接抬高橡皮股票的价值，行情自然节节上升。照橡皮股的每月平均指数看来，三个月的时间，差不多上涨了40%。[7]到1940年的1—2月间更是达到空前狂热，各股市价扶摇直上，一日间竟飞跃数元至十数元，其价格之飞黄腾达（有的涨过十几倍），其每日成交数量最多时如1940年1月8日曾达132万2千余股，致使经纪人忙得无法开交，不得不停止交易十分钟以资清理。[8]在此几乎每天都有新纪录出现的外商股票市场中，吸引了大量的投资者的兴趣，同时也给新兴的华股交易提供了极大的想象空间。
第三，上海游资充斥，股票市场成为游资极好的出路。当沪战结束后，随着“孤岛”地位的确立，各地富商大贾纷纷携带家眷和巨额资财来到租界，租界游资逐渐增加，1938年夏，租界游资仅5亿元，到1940年5月底，游资已达50亿元以上。这些游资的来源除了上面提及的江浙及内地富豪携带巨款流入上海以外，还由于1939年上半年天津租界遭到日本侵略者的威胁，引起北方资金大量南移，相当部分转趋上海租界；西南各地对孤岛贸易入超，年达5—6亿元以上，也造成大后方资金大笔流沪；此外，广州沦陷前逃往香港等地的资金，又复归上海；东南亚一带的华侨资本，因受欧战影响，亦被孤岛吸引了过来；加之不少外国商人也在上海进行巨额投资，如1941年，英国在上海投资，约一万零四百万镑；美国在上海投资约一万二千万美元。[9]以上这些汇集“孤岛”的亿万游资，除一部分用于了工业生产领域外，大部分为了保值增值，纷纷投资于周转相对较快的商业，其中相当部分从事金融、商业投机。游资的充斥从沪上银行存款也可得到反映，据粗略统计，到1940年初，上海各银行存款的总数在20万万元以上，在全国银行业存款的总额中所占的比例不下30%。[10]而此时的汇市又呈现相当平稳之势，近远期差数亦不甚大，套息仅合一分之利，银行对此兴趣不大，于是将资金转入股市，他们除了致力于外股市场外，也将注意力转到了刚刚复苏的华股市场。
由于以上原因，经营华股交易的股票公司也多了起来，1940年7月1日中国股票公司在上海九江路316号开业，它以专门经营华商股票业务相标榜，一改过去华股交易的扈从地位，由此独树一帜，与公债、外股鼎足而立。继中国股票公司以后，以专门买卖华股为业务的组织进一步增多，其中以中国股票推进会势力最强，该会于1940年12月16日，由上海信托业同人联欢会所组织成立，目的在于奖励正当投资，创造资本市场，参加会员计10家，即中一、上海、久安、中国、和祥、通易、华丰、环球等8家信托公司及新华、永大2家银行。地址设在北京路中一信托公司大楼五楼信托业同人联欢会内，买卖之股票，计有71种，内金融业22种，新药业7种，纺织制造业9种，公用事业3种，印刷书纸业5种，化学工业6种，交易所5种，烟草火柴业4种，百货公司7种，其他10种。[11]
中国股票推进会订有《组织规则》10条，主要内容为：参加会员各推代表1人为委员，全体委员互推干事7人管理会务，每月举行常会一次，如有特别事故，得由干事3人以上临时动议召集之，开会时，由各委员轮流主席，其决议须经出席委员过半数之同意；主要业务，为介绍买卖中国股票，调查公司内容，登记、报告买卖之价格与数量及其他有关事项；对于介绍买卖之股票，以正式注册股份有限公司之股票为限，并须经审核后始得在会内交易，其买卖仅限于现货；每次买卖成交后由买卖双方，自行订立成单，办理交割，会方除代为证明外，不负其他责任，买卖双方如发生争议时，由会方仲裁之，其无正当理由，不服仲裁者，得取消其仲裁资格。又由于该会交易，仅限于会员间，每日交易一小时，非该会会员而欲买卖股票者必须委托该会会员经手，于是又订有《会员交易规章》20条及《代理买卖交易办法》6条，一方面对场内交易做了具体而明确的规定：每一会员可指派交易员3人到会交易，一切交易行为，均由该会员负完全责任；规定每日下午2时——3时集会，办理交易事宜，星期日及例假日停止交易；每日集会时将各会员拟买拟卖价格填于“报价”黑板上各该股票名称之下，然后，由营业员依次将所填之价唱读一遍，再将各种股票及价格依序个别报告三次；交易成立后，由营业员将成交股票之名称、种类、数量、价格，登录于登记簿，由买卖双方签字承认，再由买卖双方，签字成交单，各自存执为据；买卖价格之升降单位，以五分为最低度，会员买进卖出股票，各照成交额收取公益费2/10，会员向顾客收取手续费，按成交价格5‰计算，但每次最低手续费为法币3元。另一方面为推广交易，除会员间相互交易外，可接受证券商的委托在会代理买卖，其规定如下：证券商代理买卖一切交易行为责任，由受托之会员完全负责，不得与其他会员直接办理手续；代理人应缴押金国币2千元，以周息7厘计算，撤销代理时发还；代理人所做之交易，应于当日缴纳证金，按交易价格20%核收，证金不敷时，得令代理人再交追证金，每次最少不得低于20%，证金及追证金，于交易了结或交割时发还之；会员于所收证金5‰内，提出2‰，给予代理人，作为佣金。[12]
由上可见，该会既确定了股票的上市原则，也制定了股票的交易规则与经纪人代客买卖准则，所以实际上已经具备了华商证券交易所的规模。
不过，由于当时国民政府不允许交易所复业，因此，该会成立后，曾遭当时各报舆论责难，认为恢复了变相的交易所。同时，由于股票买卖仅限于会员间，投资者未能直接向会交易，必须转该会会员之手。所以原定每日下午会员派交易员到会交易，终因交易未有起色，于1941年秋间，结束会场交易，仅设一营业处，委由新华银行代理，降为普通股票公司的性质，到1943年1月宣告解散。然而，应该肯定的是“中国股票推进会”，在“孤岛”的特殊时期，为建设中国的资本市场，奖励正常投资，帮助会员解决交易对象问题，尽到了调节供求，便利交易的创导之责。
“孤岛”时期，在外力的推动下，上海华商证券市场初步完成了从政府公债向华商股票市场的转变，当1941年12月太平洋战争爆发后，日军进占两租界，上海完全沦陷，上海华商证券市场完全为日伪所控制，其发展进入到另一个时期。
总之，抗战前期，上海华商证券市场经历了复杂而曲折的演变，一方面，“七·七”事变后到“八·一三”前，出于稳定上海金融的考虑，国民政府对上海债券市场采取种种措施，竭力维持。当国民党军队退出上海，上海成为“孤岛”后，国民政府对上海证券市场的管理是实施坚决取缔，主要目的在于避免证券市场落入日人之手而成为其可资利用的工具，正是由于国民政府的这一措施，使得“孤岛”时期的金融市场亦因此相对安定，有利于国民政府利用上海与日伪进行“金融战”。然而，随着战事的发展，国民政府在上海势力的逐渐削弱，其对上海华商证券市场的管理与控制也日趋衰弱，直至太平洋战争爆发而最后丧失。另一方面，“孤岛”时期上海华商证券市场从公债转向股票，并得到一定的发展，这说明证券市场是社会经济发展到一定阶段的产物，本身有着发展的规律，当适合其发展的环境和条件成熟时，是任何外力也无法阻止的，“孤岛”时期即使是国民政府为了“金融战”的需要而采取了种种严厉的措施，但仍然无法完全遏制其发展，上海华商股票市场随着经济形势的发展而复苏与发展起来。
